關焯照：離場成本高 棄聯滙時機未到
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一石擊起千重浪，金管局前總裁任志剛在上周二發表論文提出檢討聯滙制度。任先生雖已無公職在身，但以其資歷評論聯滙這敏感議題，仍引起港府高官和投資者高度重視。. R& U+ Q, J- D/ H
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雖則政府高官一致批評任志剛的論點全無新意，但任志剛的論文的確重申了實行聯滙的代價非輕。現時香港出現高食品通脹、負利率、樓市泡沫等現象，很大程度是由聯滙所造成，值得我們深思。
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美港經濟背馳 聯滙失調節力% {' n, |2 u/ }9 D
! e# C4 u; ?5 P/ g' [& \TVBNOW 含有熱門話題，最新最快電視，軟體，遊戲，電影，動漫及日常生活及興趣交流等資訊。在正常情況下，如美國和香港的經濟周期同步，聯滙制度自不會對香港的內部價格和經濟表現造成明顯的不良影響。但若美國和香港經濟周期「背道而馳」（divergence），聯滙就會令本港經濟失卻自行調整的能力。
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! {& u M1 o5 p9 a" \, P公仔箱論壇就以香港在1997至98年亞洲金融風暴的表現為例，當時香港進入嚴重衰退，但美國經濟卻有良好增長，這驅使美滙持續上升。香港作為開放型經濟體系，外貿對本港經濟發展的重要性不言而喻。美滙升代表港滙轉強，這當然對已經在水深火熱的香港經濟十分不利。而港滙上升也驅使本地加快出現通縮和實質利率上升，嚴 重影響消費和投資意慾，令內部資產價格快速下挫，最終加深這次衰退的嚴重程度。( }, Q: n( H5 ] P7 K5 `& |6 \( L
% F* m3 o+ g- M6 m5 D4 K0 q" U5 RTVBNOW 含有熱門話題，最新最快電視，軟體，遊戲，電影，動漫及日常生活及興趣交流等資訊。現在香港經濟所面對問題與亞洲金融風暴時正好相反。2006年由開始的次按問題引發的金融海嘯重創美國經濟。但為拯救美國經濟，聯儲局局長伯南克先後推出 兩次量化寬鬆和超低息措施。在聯滙制度下，香港也被迫跟隨美國大幅減息，而超低息環境則衍生負利率問題，加上港府前幾年減少土地供應和量化寬鬆製造大量流動性，樓價急升至泡沫狀態是一個不能避免的結果。
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# n" t. |8 u F0 z* Otvb now,tvbnow,bttvb現在香港面對的問題並不比1997至98期間的亞洲金融風暴為少，香港既不能加息亦不能令港元大幅升值以吸納部分通脹壓力，如果情況持續，樓市泡沫危機只會愈來愈大，一旦爆破後果堪虞。
, P) B1 f% d& ~TVBNOW 含有熱門話題，最新最快電視，軟體，遊戲，電影，動漫及日常生活及興趣交流等資訊。1 z) s8 ^0 P1 v1 E* h
改革引熱錢 樓市恐大上大落
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6 p4 p8 Z* E8 ~3 S s, u無疑聯滙有其缺點，但現在肯定不是最佳時機放棄這滙率制度，因為離場成本（exit cost）太高。讀者可以想像如果今晚12點後，港府宣布不再採用聯滙，這會引來大量資金在極短期內炒起港元和港元資產價格。當港元和內部資產價格大幅上 升，熱錢隨時獲利並急速撤資。而且其時香港已不需要人為地遏止息口上升，市場亦會對港息上升有強烈預期，樓市將出現崩潰式下跌，這將重創香港經濟，肯定不是市民和政府所樂見。
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& i; i) U1 t# m% @6 I在90年代後期筆者（關焯照）曾參與金管局主持的優化聯滙制度討論，當時學界已討論在甚麼條件下香港才可以脫離聯滙制度，筆者認為最佳離場時刻要合乎以下兩個條件︰' Q. P9 x$ ?* g
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⑴外圍和本地經濟相對穩定，以及+ F- X0 q, `+ H* y( n/ ]3 k: J# A8 J
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⑵港滙在脫鈎後不會有巨大的升值或貶值壓力。* \" k8 B. y& [% Q% v
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至於其後採用甚麼滙率制度，則要看哪個制度在中長期內可以為香港帶大較大的利益了。0 ^# h0 ~1 f: H) h
1 b+ I0 ~* s1 Q: lTVBNOW 含有熱門話題，最新最快電視，軟體，遊戲，電影，動漫及日常生活及興趣交流等資訊。任好心做壞事 易招大鱷狙擊
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3 N( \+ T+ D* m" c( u9 A0 P公仔箱論壇任志剛選擇在上周二發表檢討聯滙的言論，筆者認是「好心做壞事」。現時外圍經濟風雨飄搖，大量資金正在尋找機會在換屆前後攻擊聯滙，任志剛的言論很容易被大鱷利用作為衝擊港元的藉口。此際敏感時間，絕不是發表個人看法的好時機。TVBNOW 含有熱門話題，最新最快電視，軟體，遊戲，電影，動漫及日常生活及興趣交流等資訊。8 b9 }( y( u' y1 o% p
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任志剛理應知道他的一言一語，特別是是關於聯滙的改動必會觸動市場神經。記得1997年10月23日，正值大鱷空群而出追擊聯滙，但市場傳出任志剛會關閉 貼現窗（當時是稱為流動資金調節機制），拒絕借出短錢，但因銀行需要大量港元交收和大戶亦要港元平倉，當時的隔夜同業拆息曾被搶高至300厘，雖然金管局 隨後否認傳聞，但當天港股也曾跌近1,900點，跌幅曾高達16%。公仔箱論壇, L) f( ^7 G% g
6 V+ c! s8 [7 N' F$ v6 H另於1998年9月4日，任志剛在當天下午一場合中，指出當時的干預港滙水平和官價分別為7.75港元和7.8港元，這容易令市場產生混亂，以為7.75 港元是官方的兌換保證，所以他提出將這干預水平改動為7.8港元。但市場同時演繹為港元有貶值壓力，在外滙市場港元即時轉弱，而當天下午股市也曾急挫超過300點，跌幅達4%。
0 `* ^' W' a$ Y* ]; dtvb now,tvbnow,bttvb以上兩個例子顯示任志剛的言論，尤其是關於聯滙和滙率水平，一定會引起市場反應，而對任先生上周二的文章而引致港滙急劇波動，筆者只好說︰ Mr. Yam, you should have known better！
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不在其位不謀其政，其實任志剛早已準備在今年8月27日將那份檢討聯滙的論文發表於中文大學的一個研討班內，但有甚麼重要原因要趕於上周二面世？實在令人摸不着頭腦。
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7 f( ~: o9 |' h. ^公仔箱論壇關焯照經濟學家、詩瀚 時事評論員 |
發表於 2012-6-18 11:43 AM
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